隨著近年新興市場國家紛紛舉債拉動經(jīng)濟增長，其日益高企的債務(wù)規(guī)模正引發(fā)全球金融市場的密切關(guān)注。

    世界銀行最近發(fā)布最新報告指出，去年年底，新興市場國家已累積約55萬億美元的巨額債務(wù)。尤其在當(dāng)前超低利率的推動下，新興市場國家債務(wù)總額已飆升至這些國家國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的170%，較2010年驟增54個百分點。

    在世界銀行立場觀之，這導(dǎo)致新興市場國家債務(wù)兌付基本面較2008年次貸危機爆發(fā)前更加脆弱。比如3/4新興市場國家存在預(yù)算赤字，且新興市場國家的經(jīng)常賬戶赤字規(guī)模是2007年底的四倍。一旦全球利率觸底反彈，這些因素將令新興市場國家債務(wù)狀況將變得“不可持續(xù)”。

    “相比利率上升引發(fā)新興市場國家陷入債務(wù)償付風(fēng)險，當(dāng)前它們遇到的最大麻煩，是發(fā)達國家加碼超低利率政策，正引發(fā)全球資本持續(xù)涌入新興市場國家，令后者債務(wù)規(guī)模持續(xù)升高。”荷蘭合作銀行策略分析師PiotrMatys分析說。

    興業(yè)證券全球首席策略分析師張憶東表示，隨著美股高估值風(fēng)險凸顯，加之明年發(fā)達國家持續(xù)降息，大量全球資本將在2020年持續(xù)涌入新興市場。此舉將產(chǎn)生雙刃劍效應(yīng)，一方面有助于改善新興市場國家短期內(nèi)的經(jīng)常賬戶收支赤字狀況，但另一方面資本的大進大出，也會加重新興市場國家外債兌付風(fēng)險。

    世界銀行方面認為，新興市場國家應(yīng)致力于通過提高透明度減輕這些風(fēng)險，并通過鼓勵私人部門投資和擴大稅收基礎(chǔ)尋找舉債刺激經(jīng)濟增長的替代模式。

    “不過，在貿(mào)易局勢趨緊令新興市場國家依然面臨較高經(jīng)濟下行壓力的情況下，要鼓勵私人部門增加投資，就需要進一步采取減稅降費措施，與世界銀行提出的擴大稅收基礎(chǔ)相悖。”PiotrMatys認為，如何優(yōu)化稅收措施，既能擴大稅收基礎(chǔ)緩解債務(wù)兌付壓力，又能鼓勵私人部門加大投資，儼然成為新興市場國家必須解決的新難題。

    新興市場債務(wù)攀升解決路徑“爭議”

    過去12年，新興市場的國家債務(wù)規(guī)模激增，與2008年次貸危機爆發(fā)后各國央行扣動量化寬松貨幣政策（QE）存在著密切關(guān)系。

    “由于各國紛紛大幅降息導(dǎo)致發(fā)債利率大跌，加之歐美國家釋放數(shù)萬億美元QE資金令金融市場流動性泛濫，導(dǎo)致新興市場國家紛紛大幅舉債刺激經(jīng)濟增長。”一位華爾街對沖基金經(jīng)理向21世紀經(jīng)濟報道記者如此分析。此舉的另一個好處，就是很多新興市場國家無需采取“痛苦的”經(jīng)濟結(jié)構(gòu)性改革措施，通過政府舉債方式增加基建與社會福利投入，進而以“最簡單輕松”的方式實現(xiàn)經(jīng)濟復(fù)蘇。

    在他看來，這也導(dǎo)致過去12年期間，3/4新興市場國家財政預(yù)算出現(xiàn)赤字且經(jīng)常賬戶呈現(xiàn)赤字狀況。所幸的是，通過大額舉債，這些國家政府暫時擁有足夠資金“填補”預(yù)算赤字與經(jīng)常賬戶赤字缺口。但問題是，這種舉債度日的做法難以持續(xù)很久。比如新興市場國家負債率過高引發(fā)全球資本避而遠之，或歐美國家利率觸底回升令資本不再流向新興市場國家，那么它們將面臨巨大的債務(wù)與收支不平衡窟窿難以填補，整個經(jīng)濟基本面將遭受重創(chuàng)。

    TSLombard公司全球宏觀部門主管DarioPerkin則指出，目前新興市場國家債務(wù)結(jié)構(gòu)與發(fā)達國家存在較大的差異。相比發(fā)達國家主要以政府舉債為主，新興市場國家大量債務(wù)集中在非金融企業(yè)領(lǐng)域。比如過去10年新興市場國家非金融企業(yè)債務(wù)漲幅最快，從原先的20萬億美元迅速漲至30萬億美元。

    因此，新興市場國家高企債務(wù)的解決方法也與發(fā)達國家截然不同。比如不少新興市場國家采取去杠桿與結(jié)構(gòu)性信貸寬松相結(jié)合的措施，一方面鼓勵資本投向?qū)嶓w經(jīng)濟，另一方面則遏制資本投向房地產(chǎn)、傳統(tǒng)能源等經(jīng)濟過熱領(lǐng)域。不過，在房地產(chǎn)與傳統(tǒng)能源信貸舉債受限令經(jīng)濟下行壓力增加的情況下，新興市場國家能在多大能力范疇內(nèi)通過加大政府舉債規(guī)模投向基建與民生，防止經(jīng)濟失速下滑，儼然又是一大挑戰(zhàn)。

    在DarioPerkin看來，新興市場國家不斷增長的債務(wù)問題如何妥善解決，也需“因國而異”。比如中國等新興市場國家擁有龐大外匯儲備與穩(wěn)健經(jīng)濟增長基本面，無需過度擔(dān)心其債務(wù)問題。相比而言，長期依賴借入外債發(fā)展經(jīng)濟的土耳其、墨西哥、智利等新興市場國家則可能因全球經(jīng)濟持續(xù)放緩引發(fā)外資流出，面臨新的債務(wù)兌付風(fēng)險；當(dāng)前債務(wù)水平較高的黎巴嫩、阿根廷、巴西、南非等新興市場國家因難以通過新的積極財政政策提振經(jīng)濟發(fā)展，也可能會陷入債務(wù)兌付泥潭。

    國際貨幣基金組織（IMF）總裁喬治耶娃（KristalinaGeorgieva）此前表示，非洲新興市場國家尤其需要在發(fā)展融資與債務(wù)水平可控之間，取得適當(dāng)?shù)钠胶狻?/p>

    資本涌入正倒逼債務(wù)風(fēng)險激增

    相比妥善化解不斷增長的債務(wù)問題，新興市場國家面臨的當(dāng)務(wù)之急，是如何應(yīng)對全球資本涌入所造成的債務(wù)規(guī)模持續(xù)攀升難題。

    花旗銀行發(fā)布的一份報告認為，未來一段時間內(nèi)，新興市場將迎來更多的資本流入。

    花旗集團分析師DavidLu.bin表示，盡管全球經(jīng)濟增長放緩會令明年新興市場貨幣走弱，但鑒于新興市場國家擁有一定空間實施積極財政政策令經(jīng)濟平穩(wěn)增長，因此全球資本對新興市場資產(chǎn)的青睞不會停歇。

    不過，這也引發(fā)新興市場國家債務(wù)進一步攀升的風(fēng)險。尤其在當(dāng)前全球超低利率的環(huán)境下，新興市場的國家與企業(yè)都會不遺余力地擴大舉債規(guī)模發(fā)展經(jīng)濟，尤其是不少新興市場的國家與企業(yè)通過“借新還舊”，在未來一段時間成功掩蓋了債務(wù)兌付風(fēng)險。

    BMO資本市場策略師JonHill透露，2009年評級在BB以下的新興市場企業(yè)債務(wù)違約幾率在10%以上，但隨著過去10年這些企業(yè)利用低利率環(huán)境不斷發(fā)債借新還舊，到去年底債務(wù)違約幾率降低至約4%。但問題是，一旦全球經(jīng)濟衰退周期來臨，若全球資本不再為新興市場企業(yè)借新還舊“買單”，這些企業(yè)不斷攀升的債務(wù)規(guī)模就會爆發(fā)更加猛烈的違約風(fēng)波。

    “事實上，新興市場的國家政府與企業(yè)債務(wù)并沒有消失，反而在借新還舊操作下越滾越大，一旦突破某個臨界點，就會不可避免地遭遇債務(wù)泡沫破裂。”他強調(diào)說。

    此前，世界銀行發(fā)布的警告稱，由于外債增加、大宗商品出口減弱令財政收支吃緊、國內(nèi)經(jīng)濟增長基礎(chǔ)放緩等因素，當(dāng)前新興市場國家在應(yīng)對全球經(jīng)濟急劇下滑所做的風(fēng)險防范措施，不如2008年次貸危機爆發(fā)前的水準。因此，這些國家急需加強風(fēng)險防御。事實上，在下一次經(jīng)濟衰退來臨前，新興市場國家重建經(jīng)濟韌性的窗口期正在縮小。